Birkaç Stanford meslektaşı enflasyon hakkında konuşmak için bir araya geldi ve bu beni son yazıları olabildiğince özlü bir şekilde özetlemeye teşvik etti. İşte gidiyor ve harika bir tartışma için herkese teşekkürler.
büyük soru
İşte %9 enflasyon. Evet, sanırım büyük mali helikopter düşüşünden geldi. Diğerlerinin başka teorileri var.
Enflasyonu nispi fiyatlar ile karıştırmayın. Petrol fiyat şoku, petrolü diğer şeylerden daha pahalı hale getirebilir. Ancak petrolün %10 artıp ücretlerin %5 artmasını veya petrolün %5 düşüp ücretlerin %10 düşmesini belirlemez. Temel fenomen, paranın değerindeki düşüş, fiyatlar ve ücretlerin hep birlikte artmasıdır. Bu olgunun en açık göstergesi ücretlerin artmasıdır. Elbette insanlar ve politikacılar, ücretlere göre fiyatları en çok önemsiyorlar. Ancak bunun ekonomik konu hakkında kafamızı karıştırmasına izin vermeyin.
 |
| Slayt izniyle Arvind Krishnamurthy |
Şu anda önemli olan soru şu: Fed’in yavaş tepkisi enflasyonu sarsacak mı? Geleneksel ekonomik bilgelik, enflasyonu düşürmek için faiz oranlarının enflasyonun üzerinde olması gerektiğini söylüyor. Faiz oranları enflasyonun altında olduğu sürece, enflasyon artacaktır. Bunun için şimdi %10 veya daha fazla faiz oranı gerekiyor. Ancak Fed, faiz oranlarının zaten “nötr” olduğunu, yani %2,25-2,5 faiz oranı ve %9 enflasyonun enflasyonu daha fazla yükseltmediğini düşünüyor. Buna nasıl inanabilirler?
Piyasalar ayrıca, enflasyonun önemli ölçüde üzerinde faiz oranları dönemi olmaksızın, enflasyonun büyük ölçüde kendi kendine ortadan kalkacağına inanıyor:
 |
| Slayt izniyle Arvind Krishnamurthy |
Şu anda (grafiğin sağ tarafı), piyasalar bundan 5 yıl sonraki enflasyonun (alt mavi çizgi) %2,5 olacağını ve önümüzdeki 5 yıl içinde ortalama enflasyonun yaklaşık %3,4 olacağını düşünüyor. Ve bu rakamlar son zamanlarda düştü! Elbette Fed gibi bu piyasalar enflasyonun ortaya çıkışını tamamen gözden kaçırdı: Her iki rakam da enflasyonun patlak verdiği Ocak 2021’de %2,5 idi. Ama bu onların şu anki tahmini.
 |
| Slayt izniyle Arvind Krishnamurthy |
Ve işte faiz oranlarının piyasa tahmini. Piyasalar, oranların kısa bir süreliğine %3,5’e yükseleceğini, ancak daha sonra hızla %2,5’e geri döneceğini düşünüyor. Enflasyon kendi kendine gider. Nasıl olabilir?
Gerçek dünya için çok fazla, teoride nasıl çalışıyor?
Bu slayt, 50 yıllık makroekonomiyi özetliyor. i faiz oranıdır, pi enflasyondur, x çıktıdır, gerisi parametrelerdir. İki temel bileşen vardır. Önce “IS”de, daha yüksek reel faiz oranları — nominal faiz oranı i daha az beklenen enflasyon — çıktı x’i düşürür. (Doğru denklem grileştirilmiş terime sahiptir, ancak bu noktalar için önemli değildir.) İkincisi, “Phillips”te, insanlar gelecekte daha fazla enflasyon bekliyorsa enflasyon daha yüksektir — bu durumda fiyatları yükseltin şimdi — ve eğer ekonomi patlıyorsa.
Şimdi, bu bileşenleri bir araya getirin ve üçüncü denklemde gösterilen faiz oranları ile enflasyon arasındaki dinamik ilişkiye sahibiz.
Ama beklenen enflasyon nedir? 1968’de Milton Friedman ile başlayan ve o zamandan beri Keynesyen gelenek boyunca ilerleyen geleneksel görüş, beklenen enflasyonun geçen yıl ne olursa olsun, “uyarlanabilir” beklentiler tarafından yönlendirildiğini söylüyor. Bunu yerine koyun ve soldaki grafiğin hemen üzerinde dinamiklere sahip olursunuz.
Enflasyon = (birden büyük sayı) x geçen yılın enflasyon eksi (sayı) çarpı faiz oranı.
(Birden büyük sayı) enflasyonun dengesiz. Fed faiz oranlarını yalnız bırakırsa, herhangi bir küçük enflasyon zamanla daha da büyüyecektir. Bu, Fed’in oranları mevcut enflasyonun üzerine çıkarana kadar enflasyonun daha da kötüleşmeye devam edeceğine dair yaygın kanıdır.
Ya insanlar bundan daha akıllıysa? Ya gelecek yıl için beklentileri tüm bilgileri içeren “rasyonel” veya en azından “tutarlı” ise, bir model yazmalıdır ki, insanlar içinde model, onlarla aynı beklentilere sahip nın-nin model, biz ekonomistler herkesten çok daha akıllı değiliz. Şimdi sağ el grubumuz var ve enflasyon dinamikleri var.
Gelecek yılın beklenen enflasyonu = (birden küçük sayı) x bu yılın enflasyonu artı (sayı) çarpı faiz oranı
Şimdi enflasyon kararlı. Fed yapsa bile hiç bir şey enflasyon eninde sonunda — vurgunun sonunda, yol boyunca çok şey olabilir — tekrar aşağı inecek.
Rasyonel (veya en azından tutarlı) beklentiler, insanların bugün karar verirken geleceği düşündükleri fikri, yaklaşık 1972’den beri makroekonominin temel taşı olmuştur. Bu, NK olarak adlandırılan “yeni-Keynesyen” geleneğin bir parçasıdır. Orada da enflasyon istikrarlı. NK modelleri, kesikli yollardan hangisinin olacağını size söyleyemez, bu nedenle enflasyonun aralarında dolanıp duracağını tahmin ederler. Ama hepsi stabil. Fiyat seviyesinin mali teorisi kesikli yollardan birini seçer. Enflasyon artık istikrarlı ve kararlı.
Şimdi merkezi ekonomik soruyu görüyorsunuz. Başka bir deyişle, bu gerçekten Phillips eğrisindeki çıktının işareti ile ilgilidir. Daha yüksek çıktı ve daha düşük reel faiz oranları, enflasyonun büyümesine mi, yoksa düşmesine – bugünkü enflasyonun gelecekteki enflasyonun üzerine çıkmasına mı neden oluyor?
Fed ve piyasalar, modelin rasyonel beklentilerle ürettiği istikrar bakış açısını benimsiyor. Bu tamamen çılgın değil.
Gerçekler
Tarih bize bu önemli soru hakkında ne söylüyor? Bu duruma göre değişir.
Enflasyonun geleneksel stilize tarihi 1970’lerden gelir, en üstteki grafik. Fed, çoğu insanın söylediği kadar kötü bir iş yapmadı. Dört enflasyon dalgasının her birinde, faiz oranlarını en azından bire bir ve genellikle enflasyonla birlikte daha fazla yükseltti. Fed hiçbir şey yapmak için bir yıl boyunca hiç beklemedi. Ve yine de, enflasyon istikrarlı bir şekilde yükselirken bu yeterli değildi, 1980’de Fed nihayet faiz oranlarını kesin olarak enflasyonun üzerine koyana ve bereleyen bir durgunluğa rağmen onları yıllarca orada bırakana kadar.
Tarihin bu standart yorumu ve akılda kalan uyarlanabilir istikrarsız modeli göz önünde bulundurarak, geleneksel görüş ekonomistleri çatılardan Fed’in şimdi faiz oranlarını yükseltmesi gerektiğini haykırmakta kesinlikle haklılar.
Ama şimdi başka bir tarih var. Sıfır sınırı çağında, alttaki grafik, deflasyon tehdidi altında. (Çekirdek cpi’yi çiziyorum. Gerçek TÜFE %2 deflasyona ulaştı.) Aynı kararsız/sarmal görüş, işte başlıyoruz dedi. Fed artık faiz oranlarını düşüremez, bu yüzden bir deflasyon sarmalına sahip olacağız. Asla olmadı. Enflasyon, Fed’in faiz oranlarını hareket ettirdiği zamana göre sıfır sınırında daha sakindi!
Avrupa’nın sıfır sınırı şimdiye kadar daha uzun sürdü. Ve Japonya daha uzun, 1990’ların başında başlıyor. Merkez bankaları faiz oranlarıyla hiçbir şey yapmazken enflasyonun istikrarlı (ve sessiz) olabileceğine dair daha net bir test isteyemezsiniz. Teorik olarak, bunun bir çok önkoşul gerektirir, özellikle de başka hiçbir “şok”un gelmemesi — sadece büyük bir şok gördük, daha fazlası geliyor. Ancak “istikrarlı” teori, 1970’lerin standart hikayesine karşı koymak için en azından bir bölüme sahiptir.
Kısacası, eğer Fed yarın faiz oranlarını %10’a veya daha fazlasına yükseltmezse enflasyon yukarı doğru sarsılır diyenler, enflasyonun sıfırdan aşağı doğru spiral yapacağını da söylememiş miydiniz?
Bu tamamen çılgın değil.
Daha dolgun basit bir model
Son slaytım gerçek ama yine de çok basit bir modelden bir simülasyon gösteriyor. Yapışkan fiyatlara, tam IS eğrisine, rasyonel beklentilere ve uzun vadeli borçlara sahiptir. Üst panelde %1’lik bir mali şok var – hükümet %1 daha fazla borç dağıtıyor ve insanlar bunun geri ödeneceğini düşünmüyorlar – ve Fed hiçbir şey yapmıyor. Yine, benim görüşüme göre, bunu 30 kez yaptık. Grafik birçok ilginç şeyi gösteriyor. Öncelikle, tek seferlik bir mali şok kalıcı enflasyona yol açar. Faiz oranlarından daha yüksek enflasyonun birkaç yılı boyunca, enflasyon devlet tahvillerinin değerini tüketir. Tek seferlik bir fiyat seviyesi sıçramasına yol açmaz. O dönemi yaşıyoruz. Fakat tek seferlik bir mali şokun enflasyonu sonunda kendi kendine kaybolur. (Düzenli bir şekilde düşen enflasyonu çok ciddiye almayın. Dönmeden önce modeli bir süre yumuşak bir şekilde yükselen kambur şeklinde bir tepkiye dönüştürmek oldukça kolaydır.)
Para politikası çaresiz değil. Fed, yapmaya başladığı gibi oranları artırırsa, ancak maliye politikasında beklenmedik bir değişiklik olmazsa (yani, covid öncesi gibi sarhoş denizci gibi harcamaya devam ederse) ne olur? Bu basit modelde Fed kısa vadede enflasyonu düşürebilir. Çıkış düşüşüne dikkat edin. Evet, Fed’in aracı biraz resesyona (IS) yol açmak ve bu da enflasyonu aşağı itiyor (Phillips). Fed, enflasyonu bir şekilde ılımlı tutmak için alt eğriyi üst eğriye yeterince eklemeyi umuyor. Fakat Fed enflasyonu ortadan kaldıramaz. Uzun vadede enflasyonun arttığına dikkat edin. Fed, enflasyonist dönemi uzatma pahasına daha düşük başlangıç enflasyonu satın aldı. Sonunda, bu modelde enflasyon, Fed’in faiz oranlarını belirlediği yere gider. Nasıl çalıştığını görebilmeniz için sonsuza kadar yüksek kalan faiz oranlarını çizdim, ancak Fed sonunda bu oranları düşürürse, enflasyon da düşer.
Enflasyonun ideal sonu, Fed’in bunu biraz yapmasını sağlar ve ardından Kongre uyanır ve maliye politikasını sırayla alır – en üstteki grafiğin negatifini geçer.
Sonuç olarak, hem maliye hem de para politikası enflasyon için önemlidir. Senaryolar hakkında düşünmek için lütfen iki grafiği ekleyin.
O kadar çılgın değil.
Dünya böyle mi çalışıyor? Tablo kesinliği konusunda yumruk yumruğa sahip değilim. Hayatımın çoğunu, enflasyondan kaçınmak için Fed’in faiz oranlarını derhal yükseltmesi gerektiğini düşünerek geçirdim ve pek çok ekonomist bunun doğru olduğunu, rasyonel beklentiler görüşünü tamamen sindirmenin çok zor olduğunu düşünüyor. Yine de teori, Fed, piyasalar ve sıfır sınır deneyimi yüksek sesle konuşuyor.
Her halükarda, eğer korkunç bir şey olmazsa (bu simülasyonlar ek şok olmadığını varsayar), yakında sıfır sınır olayına ek olarak makroekonomik teorilerin başka bir büyük testine sahip olacağız. Enflasyon ya Fed’in faiz oranlarına doğru geri çekilecek ya da Fed oranları çarpıcı bir şekilde yükseltene kadar enflasyon yukarı doğru yükselmeye devam edecek.
Evet, ekonomi en temel sorunun cevabını gerçekten tam olarak bilmiyor, enflasyon bir faiz oranı hedefi etrafında istikrarlı mı yoksa istikrarsız mı ve Fed’in enflasyonu kontrol altına almak için faiz oranlarını gözlemlenen enflasyondan daha fazla yükseltmesi gerekiyor mu? Artık herkes hakkında çok şey biliyorsun.
IS ve Phillips eğrileri (özellikle ikincisi) de son derece zayıf yapı taşlarıdır.