Jay Powell önemli bir değişiklik yapıyor

Günaydın. Jay Powell, dün iki saat boyunca senatörlerin, hatta bazıları para politikasıyla ilgili olan nutuklarını okurken yüzünü buruşturdu. Ancak tek haber açılış konuşmasında geldi:

En son ekonomik veriler beklenenden daha güçlü geldi ve bu da faiz oranlarının nihai seviyesinin önceden tahmin edilenden daha yüksek olabileceğini gösteriyor. Verilerin tamamı daha hızlı sıkılaştırmanın gerekli olduğunu gösterecek olsaydı, faiz artırımlarının hızını artırmaya hazır olurduk.

Piyasalar bunu Powell’ın 50 baz puanlık sıkılaştırma artışlarını tekrar masaya koyması olarak algıladı. İki yıllık Hazine getirisi 12 baz puan artarak 2007’den bu yana ilk kez yüzde 5’in üzerine çıktı. Hisse senetleri tükendi.

Bu, Powell’a göre önemli bir değişiklik, çünkü Fed’in veri bağımlılığına bakışının değişmekte olduğunu gösteriyor. Oranların nihai dinlenme yerini vurgularken, oraya varmanın ne kadar sürdüğünü önemsemiyor. Şimdi, bir dizi sıcak ekonomik veriden sonra, hızın yeniden önemli olduğunu söylüyor.

Tek seferde 25bp artış almanın avantajı opsiyonel olmasıdır. Yakın zamana kadar veriler, kafa karıştırıcı400bp’lik sıkılaştırma ekonomiyi gecikmeli olarak vururken, acele etmemek mantıklıydı. Yine de ekonomi gerçekten düşündüğümüzden daha sıcaksa, enflasyonun beklentilere kök salmasını durdurmak, riskler dengesi açısından daha acildir.

Bu “eğer” açık bir soru olmaya devam ediyor. Powell’ın dün belirttiği gibi, daha güçlü Ocak verileri muhtemelen çarpık kuzeydoğuda çok sıcak bir kış (ABD ekonomisinin beşte biri). Cuma günkü istihdam raporu ve önümüzdeki Salı tüketici fiyat endeksi Fed’in bir sonraki hamlesine karar verecek. Ancak piyasalar kararını çoktan verdi. Powell’ın konuşmasının ardından, piyasanın bu ay 50 baz puanlık bir artış olasılığı yüzde 30’dan yüzde 70’e yükseldi.

Bize e-posta gönderin: [email protected] Ve [email protected].

Yazılım endüstrisini yeniden değerlendirmek

ABD yazılım endüstrisi son derece büyük ve önemlidir. Sadece en büyük 10 şirketin piyasa değeri 2,9 trilyon dolar – borsanın yaklaşık yüzde 7’si. Bunun 1,9 trilyon dolarını yalnızca Microsoft karşılıyor.

Bu şirketlerin çalışanlarına ödeme yapma ve sonuçlarını raporlama biçimleri, onları (en azından birçok yatırımcı için) gerçekte olduğundan daha karlı gösteriyor. Birçok yazılım hissesi, büyük finansal krizin sonu ile salgının başlangıcı arasında parlak bir seyir yaşadı ve yatırımcılar büyüme için her şeyi yaptı. Bu artık değişiyor ve endüstrinin mali durumu yeniden değerlendirilebilir. Hisse senedi fiyatları üzerindeki etkileri açıktır.

Olağanüstü kârlılık yanılsaması, yazılım şirketlerinin çalışanlarına büyük ölçüde stokla ödeme yapmasıdır. Birçok şirket, bu ödeme şekli hariç, düzeltilmiş karlar bildirir. Bu delilik, detaylandırdığımız nedenlerden dolayı Dün.

Bunun endüstri çapında bir sorun olduğunu anlamak önemlidir. AllianceBernstein’dan Mark Moerdler, son 10 yılda, iyi zamanlar geçtikçe, küresel yazılım şirketlerinin ortalama gelirinin yüzde 4’ünden yaklaşık yüzde 12’sine (medyan) yükselen hisse bazlı tazminatın arttığını hesaplıyor. Faaliyet marjlarının yüzde 30-40 olduğu bir sektörde bu, SBC’yi hariç tutmanın faaliyet marjlarını üçte bir oranında artırdığı anlamına gelir. Daha genç şirketlerde bu rakam çok daha yüksek olabilir: 45 milyar dolarlık bir bulut yazılım şirketi olan Snowflake’te, SBC geçen yıl gelirin yüzde 42’sini oluşturuyordu – tümü düzeltilmiş kârdan hariç tutulmuştu.

Yerleşik şirketler bağışık değildir. Adobe, son üç yılda kendi hisselerinin 31 milyonunu geri satın almak için 13,5 milyar dolar harcadı. Bu süre zarfında şirket hisse sayısı sadece 21 milyon hisse düştü. Şirketin (delicesine) düzeltilmiş kârlardan hariç tuttuğu bir şeyi ödemek için her yıl milyarlarca değer Adobe’den sızıyor.

Ancak SBC’yi ortadan kaldırmayan şirketlerde, SBC’nin varlığı bile sonuçlarını takip etmeyi zorlaştırıyor. Dün tartıştığımız gibi Microsoft iyi bir örnek. Nokta tekrar etmeye değer. Şirket geçen yıl 95 milyon hissesini geri almak için 33 milyar dolar harcadı, ancak çalışanlarına vermek için 40 milyon hisse ihraç etti. Başka bir deyişle şirket, serbest nakit akışının 13 milyar doları gibi bir tutarı – geçen yıl ürettiği nakitin yaklaşık beşte birini – çalışanlarına ödeme yapmak için harcadı.

Microsoft’a (veya diğer yazılım şirketlerine) nakit akışı üzerinden değer veren ve SBC’ye uyum sağlamak için (hatırı sayılır!) zahmete girmeyen herkes hata yapıyor. Ve düzeltilmemiş nakit akışının yazılım şirketlerinin hisse senedi fiyatlarını yönlendirmesi ölçüsünde, tüm sektör diğer sektörlere göre aşırı değerli olabilir.

Ryan Hammond’ın Goldman Sachs’taki ekibi, geçen hafta müşterilere yazdığı bir notta, düzeltilmiş ve ayarlanmamış kazançlar arasındaki farkın yazılımda diğer sektörlerden çok daha büyük olduğunu yazdı. Daha yüksek oranlar gerçek kârlılığa odaklanmayı artırdıkça, “yüksek SBC ve düşük GAAP marjlarına sahip hisse senetleri için pazar ortamının zorlu olmaya devam edeceğini” bekliyorlar. SBC tarafından gelir yüzdesi olarak sıralanan borsa şirketlerinin en üst ve en alt çeyreğinin göreli performans tablosu aşağıdadır:

SBC’yi düzeltilmiş kazançlardan hariç tutan şirketler, bunu yapmayı bırakmalıdır; utanç verici bir uygulamadır. Ve yatırımcılar, özellikle çok sayıda hisseyi geri alan yazılım şirketlerine karşı dikkatli olmalıdır. Bu şirketler, geri alımları “hissedarlara nakit iadesi” olarak lanse ediyor, ancak nakit paranın büyük bir kısmı bunun yerine genellikle çalışanlara gidiyor.

Enflasyon hedeflemesi hakkında daha fazla bilgi

Okuyucuların söyleyecek çok şeyi vardı Pazartesi tartışması Fed’in enflasyon hedefi.

Birçoğu, Fed’in sabit yüzde 2 hedefini bir hedef aralığı ile değiştirmeyi düşünmesi gerektiğini yazdı. Kanada Bankası zaten böyle bir şey yapıyor; resmi olarak enflasyonu “yüzde 1 ila 3’lük bir hedef aralığının yüzde 2 orta noktasında” tutmaya çalışıyor. Bir finansal araştırma dükkanındaki bir okuyucu, bir aralığın Fed’in yapısal olarak enflasyonist güçlerle başa çıkmasına yardımcı olabileceğini yazdı:

Powell ve eski başkan yardımcısı [Lael] Brainard, Covid nedeniyle 3,5 milyon işçinin kaybını (erken emeklilik ve ölümler) gündeme getirmeye devam ediyor. . .

San Fran Fed Başkanı Mary Daly’nin hafta sonu açıklamaları da benzer yönde. Küresel fiyat rekabetinin nasıl azaldığından ve ‘daha yeşil’ bir ekonomiye geçişin nasıl daha fazla yatırım gerektireceğinden bahsetti. Her ikisi de daha uzun süre daha yüksek enflasyon anlamına gelir.

Merkez bankası, yaklaştığında %2 ila %3 gibi bir enflasyon hedefi aralığına geçerse, bu beni şaşırtmaz. Bu şekilde, ekonomik çıktıyı tamamen yok etmeden Fed’e bir şans verir.

Hedef aralıkları, yüzde 3 ila 6 enflasyon hedefleyen Güney Afrika gibi gelişmekte olan piyasa merkez bankaları tarafından daha yaygın olarak kullanılıyor. Başka bir okuyucu, Bruce Hodkinson, bu daha gevşek aralıkların, daha değişken EM enflasyonu karşısında güvenilirlik yaratması anlamına geldiğini belirtti. Gelişmiş ekonomi enflasyonu daha çok EM enflasyonu gibi davranmaya başlarsa, bir aralık yeterince mantıklı görünüyor.

Diğer okuyucular geleneğe, yani 1980’lerde merkez bankaları tarafından kullanılan “ara” hedef türlerine bir dönüş önerdiler. Bunlar, merkez bankasının nihai hedefleriyle dolaylı olarak ilgili değişkenlere odaklanır. Kural olarak, para arzını hedeflemek anlamına gelir, ancak bazıları nominal gayri safi yurtiçi hasılayı da hedeflemeyi önerir. Flossbach von Storch düşünce kuruluşundan Thomas Mayer ilginç bir öneride bulundu:

Bugün, parasal hedeflemenin modası elbette geçmiştir (gerçi parayı ihmal etmek muhtemelen bir hataydı, çünkü son BIS çalışması gösterir). Ama [old] Bundesbank’ın yaklaşımı, çıktı açığının en aza indirilmesi hedeflenerek günümüzün ana akım ekonomisine göre ayarlanabilir. [ie, how far current growth is from its highest sustainable level] “ara hedef” olarak belirlemiş ve yüzde 2 enflasyonu belirsiz orta vadede ulaşılacak nihai hedef olarak bırakmıştır.

Son olarak, Vanguard’ın kendi bünyesindeki düşünce kuruluşunun baş ekonomisti Roger Aliaga-Diaz, Fed’in boşlukta hareket etmediğine dair önemli bir noktaya değindi. Her şey eşit, daha yüksek bir ABD enflasyon hedefi, ABD’nin düşük satın alma gücünü yansıtarak doları zayıflatacaktır. Ancak doların rezerv para birimi statüsü nedeniyle, yayılma etkileri derin olabilir:

%2 hedefinin doğru hedef olup olmadığı konusundaki akademik tartışmaların ötesinde, politika yapıcılar kale direklerini taşımanın pratik sonuçlarını a) güvenilirlik sorunları (köşenizde tartıştığınız gibi) ve b) çünkü bu hedef gerçekten (zımni) küresel para politikası koordinasyonunun temel direği.

İkincisinde, enflasyon hedeflemesini benimseyen tüm büyük merkez bankaları ortak %2 hedefi etrafında birleşmişlerdir. Bu bir tesadüf değil. Bretton Woods sonrası esnek döviz kurları ve çoğunlukla serbest sermaye hareketliliği dünyasında, uzun vadeli ortalama enflasyon oranlarının (yani hedeflerin) uyumlaştırılması gerekmektedir. Bu nedenle, Fed’in enflasyon hedefini değiştirmesi, diğer büyük merkez bankaları ile büyük bir uluslararası koordinasyon ve oybirliğiyle mutabakat gerektirecektir. Tek taraflı bir hareket, gelişmekte olan piyasalardan vb. politika yapıcılar tarafından yeni bir kur savaşı başlatmakla ilgili yaygın suçlamaları da tetikleyebilir (QE’nin tanıtıldığı zamanı hatırlayın).

Dağınık gerçekten. (Ethan Wu)

İyi bir okuma

Çin borcunu nasıl ödeyecek? Sokak süpürücülerini boğmakbir kişi için.