2007-9’daki Büyük Durgunluktan başlayarak, Federal Rezervler, Fed’in ABD Hazine bonoları ve federal garantili ipoteğe dayalı borç gibi önemli miktarlarda finansal varlıkları elinde tuttuğu bir “niceliksel genişleme” politikası başlattı. O zamanki sorun, Fed’in politika faiz oranını sıfıra yakın seviyelere indirmesiydi. Buradaki fikir, Fed’in bu tür varlıklara sahip olması halinde, faiz oranlarının, bu varlıkların finansal piyasalarda satıldığı bir duruma kıyasla biraz daha düşük olabileceğiydi.
O zamanlar ortaya çıkan bariz bir soru, Fed’in aslında sadece hükümetin borçlanmasını karşılamak için para basıp basmadığıydı. Borcu bu şekilde “paraya çevirmenin” berbat bir fikir olduğu düşünülür çünkü enflasyonist baskılara ve hatta finansal piyasalarda borcun gerçek değeri hakkında şüphelere yol açar. Ancak o dönemdeki Fed ekonomistleri, niceliksel gevşeme ile borcu paraya çevirme arasında net bir ayrım yaptı. Burada Konuyla ilgili olarak St. Louis Fed’den David Andolfatto ve Li Li (“Fed Devlet Borçlarını Paraya Çeviriyor mu?: 1 Şubat 2013).
Bununla birlikte, genellikle “borçtan para kazanma” ile kastedilen, para yaratmanın bir araç olarak kullanılmasıdır. kalıcı devlet harcamaları için finansman kaynağı. Bu nedenle, Fed’in 2008’den bu yana yaptığı 1.2 trilyon dolarlık devlet tahvili alımlarından gerçekten para kazanıp kazanmadığını anlamak için, Fed’in varlık portföyüyle zaman içinde ne yapmayı planladığını bilmeliyiz.
Eğer son zamanlarda Fed’in bilançosundaki hızlı Hazine borcu birikimi kalıcı bir satın alma oluşturuyorsa, buna karşılık gelen yeni para arzının da ekonomide kalıcı olarak (dolaşımdaki nakit veya banka rezervleri olarak) kalması beklenecektir. Fed’in elinde bulundurduğu menkul kıymetlerden elde edilen faizler Hazine’ye havale edildiğinden, devlet esas olarak bu parayı borç alıp bedavaya harcayabilmektedir. Öte yandan, eğer Fed Hazine tahvillerindeki son artış yalnızca geçiciyse (olağanüstü büyük bir durgunluğa yanıt olarak olağandışı büyük bir satın alma), o zaman halk bir noktada parasal tabanın daha normale döneceğini beklemelidir. düzeyinde (menkul kıymet satışı yoluyla veya menkul kıymetleri değiştirmeden olgunlaştırmaya bırakarak). Bu ikinci senaryoda, Fed devlet borcunu parasallaştırmıyor – sadece ikili yetkisi tarafından belirlenen hedeflere uygun olarak parasal tabanın arzını yönetiyor. Açık piyasa satışları yoluyla halka iade edilen Hazine borcunun finansmanı için para yaratmanın dışında bazı araçlara ihtiyaç duyulacaktır.
İşte Fed’in varlıklarının zaman içindeki gelişimini gösteren bir rakam. Büyük Durgunluktan sonra varlıklardaki artışı görebilirsiniz – o ilk niceliksel genişleme dalgaları. O zaman, Aldolfatto ve Li’nin yukarıda tanımladığı gibi, Fed varlıklarında ılımlı bir düşüş görebilirsiniz. Bu süre zarfındaki fikir, Fed’in satın aldığı borcu bu borç sona erene kadar elinde tutması ve böylece kademeli olarak ve yavaş yavaş varlık tutmalarını aşamalı olarak azaltmasıydı. Yaygın olarak kullanılan bir ifade, sürecin boyanın kurumasını izlemek kadar heyecan verici olacağıydı.
Ancak daha sonra pandemik durgunluk vurur, ABD hükümeti pandemi yardım programlarını finanse etmek için olağanüstü büyük açıklar verir ve küresel finans piyasalarındaki belirsizlikler göz önüne alındığında, Fed’in elindeki varlıklar bir başka dramatik sıçrama yapar. Referans olarak, rakamlar milyonlarca dolar cinsindendir, bu nedenle sağ eksendeki “8M” sekiz milyon milyonu, yani 8 trilyon doları ifade eder.
Öyleyse, Fed 2013’te federal borçtan para kazanmasa bile, şimdi yapıyor mu? Şu anda çok daha büyük olan Fed’in devlet borcunu kademeli olarak azaltmak için mevcut plan nedir? Richmond Federal Rezerv Bankası’ndan Huberto M. Ennis ve Tre’ McMillan, planın bir bölümünü “Fed Bilanço Normalleşmesi ve Geniş Rezervlerin Minimum Seviyesi” (Ekonomik Rapor No. 23-07, Şubat 2023).
Ennis ve McMillan şunları yazıyor:
Salgının başlangıcından 2022 baharına kadar, Fed’in piyasanın işleyişine yardımcı olma ve hane halkı ile işletmelere kredi akışını destekleme çabaları nedeniyle Fed’in bilançosu önemli ölçüde arttı. Bankacılık sistemindeki rezervler, uzun vadede Fed’in arzu ettiği seviyelerin çok üzerinde, rekor seviyelere yükseldi. Finansal ve ekonomik koşulların iyileşmesiyle birlikte Fed, Mart 2022’de bilanço normalleştirme sürecini başlattı ve bu sayede Sistem Açık Piyasa Hesabında (SOMA) tuttuğu Hazine ve ipoteğe dayalı menkul kıymetler (MBS) miktarını önemli ölçüde azaltmayı planlıyor. portföy.
Peki ne olacak, ne kadar uzağa ve ne kadar hızlı olacak? Burada, Fed varlıklarında zaman içinde arzu edilen azalma -temelde Fed’in Hazine bonolarında ve federal garantili ipoteğe dayalı menkul kıymetlerde daha az tutması- günlük para politikası yürütme zorunluluklarıyla kesişiyor. Fed’in para politikasını yürütmek için kullandığı temel araç, bankaların Fed’de tuttukları rezervlere ödediği faiz oranını değiştirmek ve bu şekilde federal fon oranı olarak adlandırılan temel politika faiz oranını etkilemektir. A Fed web sitesi açıklıyor: ,
FOMC [Federal Open Market Committee] Fed’in bankaların Fed’de tuttukları rezerv bakiyelerine ödediği faiz oranını değiştirerek federal fon oranını ve dolayısıyla kısa vadeli bankalararası kredinin maliyetini etkileme yeteneğine sahiptir. Bir bankanın başka bir bankaya (veya herhangi bir müşterisine), bankanın Fed’de tuttuğu rezerv bakiyelerinden kazanabileceği orandan daha düşük bir faiz oranından borç vermesi olası değildir. Ve genel rezerv bakiyeleri şu anda bol olduğundan, bir banka rezerv bakiyeleri ödünç almak isterse, muhtemelen bunu Fed tarafından ödenen faiz oranının çok üzerinde bir oran ödemek zorunda kalmadan yapabilecektir. Tipik olarak, FOMC’nin federal fon oranı hedefindeki değişikliklere, Fed’in bankaların rezerv bakiyelerine ödediği faiz oranındaki orantılı değişiklikler eşlik eder, böylece federal fon oranının FOMC’nin hedefiyle tutarlı bir seviyeye ayarlanması için teşvikler sağlanır. .
Böylece ilk adım olarak Fed faiz oranlarını yükseltmek istediğinde banka rezervlerine ödediği faiz oranını yükseltir. Bu politikanın işlemesi için “yeterli” banka rezervlerinin olması gerekir. Ennis ve McMillan’ın yazdığı gibi:
Fikir, Fed’in dolaşımdaki para birimindeki büyümeyi ve bol miktarda banka rezervini barındıracak kadar büyük bir bilanço tutmasıdır. “Bol”, rezervlerin herhangi bir önemli kolaylık getirisi sağlamayacak kadar bol olduğu anlamına gelir. Başka bir deyişle, bankalar değer biçmelidir. marjinal Kazandıkları rezervlerin faizi için bir birim yedek rezerv, ancak bu marjinal birimin onu elinde tutan bankanın günlük işlemlerini anlamlı bir şekilde kolaylaştırdığı için değil.
Bu “yeter ama çok değil” dili pratikte ne anlama geliyor? Hedefin elde etmek olması gerektiğini öne sürüyorlar. banka rezervleri, pandemi sırasında Fed varlıklarının artmasından önceki yaklaşık 2019’daki seviyelerine geri döndü. (Bu, Fed’de yaygın olarak kabul edilen bir görüş gibi görünüyor: örneğin, aşağı kaydırın ve Christopher Waller’ın benzer yorumlarına bakın.) İşte 2029’a kadar olan hesaplamalarıyla açıklayıcı bir rakam.
Amaçlarımız için, işte önemli satırlar. Üst satır, yukarıda gösterildiği gibi Fed varlıklarının toplam varlığını gösterir. Açık mavi çizgiler, fiilen tutulan banka rezervlerini gösterir; kırmızı çizgi, “minimum yeterli rezerv” hesaplamalarını gösterir. Banka rezervlerinin “minimum yeterli” seviyeye ulaşana kadar önümüzdeki bir veya iki yıl içinde azalacağına dair tahminlerini görebilirsiniz. Alttaki turuncu TGA satırı, Fed’deki “Hazine Genel Hesabını” gösteriyor: Pandeminin başlangıcında, Hazine mevzuat ve acil durumlar gerektirdiği için ödemeleri yapmak için hazır nakit bulundurmak istediğinde, ancak daha sonra bu hesabın nasıl toparlandığını görebilirsiniz. tekrar düşer.
Bütün bunlar iki soruyu gündeme getiriyor. İlk soru pratik: Fed bunu nasıl gerçekleştirmeyi planlıyor? Cevap şu ki, Fed elindeki Hazine borcu ve ipoteğe dayalı menkul kıymetler için faiz ödemeleri aldığından, bu parayı yeni borca yeniden yatırmayacaktır. Böylece elinde tuttuğu borcun değeri kat kat azalacaktır. Ennis ve McMillan, bu sürecin Fed’in elindeki borçları ayda yaklaşık 80 milyar dolar azaltacağını tahmin ediyor. Böylece, banka rezervlerinin “yeterli” düzeyine yaklaşık 2026 yılında ulaşılmış olacaktır.
İkinci soru daha zor: Fed varlıklarını azaltmak için bu hedef doğru mu? Burada, politika direklerinin değiştirildiğini belirtmekte fayda var. 2013’te, hatırlarsınız, Aldolfatto ve Li, ilk niceliksel genişleme dalgasının “borçtan para kazanma” olmadığını, çünkü bu kalıcı bir adım olmadığını ve Fed’in elindeki borcun kademeli olarak azaltıldığını savundu. Şimdi 2023’teyiz ve Fed önümüzdeki üç yıl içinde elindeki Hazine borcunu kademeli olarak azaltma planına bağlı kalmayı başarsa bile, toplam Fed varlıkları 2029’a kadar yine de yaklaşık 7 trilyon dolar olacak. 2013’te Fed varlıklarının düşüşü, 2029’a kadar Fed varlıklarının kalıcı ve genel olarak yükselen bir modeli gibi görünmeye başlayacak – bu, borcu paraya çevirmenin geçerli tanımıydı.
Burada Fed için kolay bir seçenek görmüyorum. Bir merkez bankasının kendi ülkesinin borcunu büyük ölçekli bir şekilde satmaya karar vermesi finansal piyasalarda iyi bir görünüm olmayacaktır. Ancak, Fed’in elinde tuttuğu borca faiz ödemelerini yeniden yatırmayarak elinde tuttuğu borcu azaltma yaklaşımı yavaş. Gördüğüm kadarıyla Fed, son 15 yılda yüzyılda bir kez yaşanan iki olayı (2007-9’daki Büyük Durgunluk ve ardından pandemik durgunluk) yaşadıktan sonra, buna ihtiyaç duymayacağını umuyor gibi görünüyor. önümüzdeki on yıl içinde tekrar niceliksel genişleme (veya “borçtan para kazanma?”) yapın.